时时评论：货币政策持续宽松空间已不大
发布时间2016年05月27日浏览量：来源:经济观察报作者：范欣
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经济在一季度录得了开门红，GDP同比增长高于市场预期，并高于中央制定的今年经济增长目标下限，第三产业增加值、固定资产投资、房地产开发投资均是一季度经济亮点。
但如果进一步观察信贷及货币数据，就会发现经济增长依靠货币投放推动明显。一季度新增人民币贷款4.61万亿元，同比多增9301亿元，社会融资规模6.59万亿元，比去年同期多1.93万亿元。3月M1同比增速高达22.1%。当然，这也是当下无奈之举，在经济下滑速度过快就业面临风险时，只能先用加大基础设施投资与宽松货币等稳增长措施把经济托住，在此基础上再施行改革之策。
遗憾的是，当前通过大量货币投放拉动经济的负面效应正在进一步显现。货币如水，加大阀门进行漫灌并不能决定水的流向，面对层峦叠嶂的实体经济，水更愿意流向低洼之地即供给弹性小的虚拟经济。也就是说巨量货币投放背景下，经济仍无法脱离脱实向虚的发展态势，这点从一季度新增人民币贷款中超过20%都是个人房贷业务就可看出些许端倪。虽然2014年以来出台了一系列吸引民营资本进入实体经济的措施，但目前看效果并不好。
比如2014年起，国家出台了多份文件，对有现金流的一些基础设施项目采取PPP方式引入民营资本，这样既可以提高基础设施投资效率，又可以使民营资本找到出路，防止虚拟经济过度炒作。但从实行两年效果看，PPP项目民营资本参与的程度仍较低，基础设施投资的主力军仍是地方政府与国有企业。究其原因，一是PPP项目具有持续时间长、资金需求量大的特点，而民营资本多不具有这样的资金实力，即使有这样的实力，又有多少民营企业能活到30年的PPP项目周期呢？二是民营资本融资成本较高，与国有企业融资成本却不可同日而语，且PPP项目本身利润就较薄，民营资本根本就与国有资本不在一个起点上，直接导致多地PPP项目多为国有企业与地方政府一起主导开展，民营资本只能回到房地产投资的老路上去；三是地方政府信用问题也是民营资本不敢进入PPP项目的一个重要原因，“新官不理旧账”问题当前在我国仍比较突出。
因此，在天量货币推动下，各路资金无路可去，又杀向了虚拟经济的老路。深圳2015年房价当年上涨近五成，2016年春节后一线城市的房价迎来的新一轮暴涨，当前一线城市成交量虽有所下降，但价格仍在高位，并且接力棒很快传到了南京、无锡、苏州、合肥等二线城市。这些城市的普遍特点是经济基本面尚好，人口有流入潜质，房地产库存量不高，于是乎，一时间这些城市地王频现，开发商捂盘惜售，房价高涨。反观库存量较大的三四线城市，即使货币再宽松，去库存压力依然不减。春节过后，大葱、生姜、大蒜等价格维持高位，这些商品的特性在于产地集中，容易保存，适宜炒作。近期游资又在螺纹钢期货上兴风作浪，一面是经济下行压力凸显，另一面则是资金在虚拟经济中轮番炒作，导致监管部门应接不暇，按下葫芦浮起瓢。
如果回头看，当前发生的一幕与2009-2010年何其相似，当年何尝不是由于全球经济危机，我国经济面临大幅下滑压力，于是央行开闸放水，基础设施投资加速，新增贷款数量快速上涨，M1、M2同比增速提升，紧接着便是房价大涨，“姜你军”、“蒜你狠”、“豆你玩”轮番出现，物价随后便大幅上涨。
经济周期虽相似，但也有不同。最大的不同是，无论是从银行不良资产率、从企业现金流水平还是地方政府债务来看，当前经济的“底子”已大不如前，具体表现在固定资产投资对经济拉动的边际效用在不断递减，宽松货币的猛药下去经济反应不敏感。
2008年底刺激政策出台后，PPI在9个月后触底，并在2009年底同比转正，而2014年底降息后，PPI在一年后的2015年底才触底，至今同比仍为负，年内同比转正的概率依然不大；反观CPI的反应速度却明显加快，2009年底CPI同比才由负转正，2011年7月同比达到峰值，负利率在一年后才出现。而2014年底降息后，2015年全年CPI同比为正，负利率在一年内就出现，进入2016年CPI春节后并未明显下降，至今猪肉价格仍在上涨，预计在大宗商品反弹的态势下，下半年或明年上半年，物价仍有加速上涨的可能。
另外，外部环境也在发生大的改变。当前虽然央行通过对离岸市场的资本管制稳住了人民币汇率，并使短期外汇储备由净减少转为净增加，但美联储今年加息1-2次仍是大概率事件，如果货币持续宽松，将增大资本外流与人民币汇率压力。反观2009年，美国在经济危机阴影下不断实施量宽政策，我国FDI一直保持净流入状态，外汇储备也持续增加。
从根本上讲，从房价到物价、再到商品期货暴涨，都是一种货币现象，如果说在货币刺激下一二线城市房价上涨是勉强可以忍受的，但物价上涨却是货币政策必须考虑的因素，继续加杠杆对物价刺激将十分明显，并将大幅增加经济运行风险。如果再考虑美联储加息的影响，继续放松货币有可能引发新一轮资本外流，届时货币政策将“顾头顾不了尾”。因此，短期看，货币政策持续宽松的空间已不大。
（作者系北京市基础设施投资有限公司政策分析师）
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